计算机行业2017年和2018Q1业绩总结:把握景气主线

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发布时间:2018-05-11 01:26

海通计算机 | 计算机行业2017年和2018Q1业绩总结:把握景气主线

2018-05-10 14:00来源:宏达说并购重组/基金

原标题:海通计算机 | 计算机行业2017年和2018Q1业绩总结:把握景气主线

营收增速上升、净利润增速下降

2017年计算机行业整体实现营收3646亿元,同比增长23.2%,实现归母净利405亿元,同比增长19.1%。从增速看,营收增速同比上升3.3个百分点,净利增速同比下降3.35个百分点。一方面,收入的高增长显示行业整体处于较高景气度,另一方面,则是由于2014/2015年的外延结束了对赌期,2017暴露了较多商誉减值问题,最终导致净利增速下降。

硬件板块高增长

2017年计算机硬件板块保持了良好的增长态势,总营业收入增长31.4%,2016年增速为21.3%,而净利方面,2017年增速为24.6%,2016年增速为22.9%。我们认为新技术驱动下,行业又进入了新一轮信息基础设施投入高峰期,如云计算、安防等产业对于硬件的需求,整体板块处于高景气。

毛利率、销管费用率保持平稳,净利率略有下滑

计算机行业2017年毛利率和销售费用率保持平稳,管理费用率略有下降,但净利率由2016年的11.5%下降到2017年的11.1%,主要还是由于外延并购17年业绩对赌集中到期下,部分公司出现收购标的业绩不达预期计提商誉减值的情形,影响当期利润。

差异化加大,扣非净利增长两头分化明显

2017年扣非净利增速在30%以上的计算机公司数量,由16年的61家增多至17年的67家;另一方面,2017年扣非净利减少30%以上的计算机公司数量,由16年的16家增长至17年的28家。计算机行业公司呈现两头分化趋势,那些有核心竞争力,所处细分领域高景气的优质标的,内生增长无忧;而部分公司过于依赖外延并购的激进式发展,而又没能很好的整合协同,出现业绩不达预期计提商誉减值进而拖累净利增长。

云计算、企业级软件、医疗信息化、智能安防增速较快

从细分行业景气度看,企业级软件17年净利增速45.5%,下游重工业和制造业的景气度回升,智能制造已经具备了爆发基础;云计算板块17年净利增速37.8%,云计算基础设施业绩兑现确定性强,服务器存储等基础模块需求强,同时一些云化软件厂商转型效果也逐渐显现;医疗信息化板块17年净利增速35.8%,政策红利的不断释放叠加医院的降成本需求,互联网化和信息化发展加速;智能安防板块17年净利增速28.7%,行业进入新一轮景气周期,雪亮工程顶层规划下的安防新要求叠加智能化产品升级。

估值略高于历史平均,机构持仓仍在低位

从估值水平看,计算机行业目前市盈率(TTM)59.7倍,略高于自2006年以来的历史平均市盈率52.2倍。从机构持仓角度看,2018Q1基金持仓从2017Q4的2.3%提升到3.4%,而历史上的相对低点11-13年基金计算机持仓比例在2%-3%,目前整体机构计算机持仓仍处于低位,不过风险偏好开始提升。

外延内生与17年业绩对赌到期后经营情况分析

2017年行业归母净利增速19.1%,其中纯内生增速13.9%。计算机行业2017内生增长部分占了接近72.7%的比重。2017年,在结束对赌协议期之后仍对标的的业绩进行披露的一共有31单,其中有14个标的净利出现了同比下滑或转为亏损,31单总净利下滑22.45%,2017年业绩对赌到期后并购标的整体业绩仍然欠佳,但优于2016年。

投资建议

看好四大方向:云计算、安防、自主可控/信息安全、资管新规下的金融IT。

1.计算机行业17年营收增速上升,净利增速下降

我们选取wind申万计算机指数标的为统计样板,并剔除部分异常值,2017年计算机行业整体实现营收3646亿元,同比增长23.2%,实现归母净利405亿元,同比增长19.1%。从增速看,营收增速同比上升3.3个百分点,净利增速同比下降3.35个百分点。一方面,收入的高增长显示行业整体处于较高景气度,另一方面,则是由于2014/2015年的外延结束了对赌期,2017年暴露了较多商誉减值问题,最终导致净利增速下降。

硬件:营收增长加速。2017年计算机硬件板块保持了良好的增长态势,总营业收入增长31.4%,2016年增速为21.3%,而净利方面,2017年增速为24.6%,2016年增速为22.9%。我们认为国内硬件厂商正逐渐从OEM和纯系统集成转变为拥有部分自主核心技术的厂商,同时新一轮产业技术驱动下,又进入了信息基础设施投入高峰期,如云计算、安防等产业对于硬件的需求,整体板块处于高景气。

软件:营收、净利增速略有下滑。2017年计算机软件板块营收增速为23.3%,2016年增速为25.9%,尽管增速略有下滑,但近3年整体增速维持较高水平,软件和信息化需求仍然旺盛。2017年软件板块净利增速15.7%,对比2016年的增速18.9%有所下滑。AI等新技术变革下,软件企业多处于转型周期,叠加之前外延并购的商誉减值影响,净利增速低于营收增速。

服务:营收增速平稳,净利增速下滑。2017年计算机服务板块营收增速为15.9%,相比2016年的增速16.3%变化不大;服务板块2017年净利增速15.3%,相比2016年的增速25.4%明显下滑。服务板块受人力成本上升冲击最大,同时市场集中度提升下,部分细分行业系统集成信息化服务公司为抢占市场,牺牲部分毛利使得净利增速下降。此外,外延并购业绩不及预期带来的商誉减值影响,也使得净利增速下滑。

毛利率、销管费用率保持平稳,净利率略有下滑

毛利率整体呈上升态势,17年保持平稳:从近5年计算机行业毛利率变化看,整体呈上升趋势,2012年行业整体毛利率32.2%,而2016年行业整体毛利率为34.7%,2017年毛利率为34.6%,与16年基本持平。从前几年行业发展来看,软件板块收入增速相对较快,带动行业整体毛利率提升;而从16年开始,硬件板块收入增速回升,行业进入新一轮技术驱动下的信息基础设施投入期,如云计算基础设施、安防摄像头的增长,故行业整体呈现收入加速增长,但毛利率保持平稳。

销管费用率保持稳定:2017年行业销售费用率8.2%,与16年的8.3%基本持平;2017年行业管理费用率14.1%,相比16年的14.4%略有下降。

综合来看,计算机行业2017年毛利率和销售费用率保持平稳,管理费用率略有下降,但净利率由2016年的11.5%下降到2017年的11.1%,主要还是由于外延并购17年业绩对赌集中到期下,部分公司出现收购标的业绩不达预期计提商誉减值的情形,影响当期利润。

差异化加大,扣非净利增长两头分化明显

整体来看,2017年扣非净利增速在30%以上的计算机公司数量,相比2016年有所增加,由2016年的61家增多至2017年的67家;另一方面,2017年扣非净利减少30%以上的计算机公司数量相比2016年也有明显增加,由2016年的16家,增长至2017年的28家。

计算机行业公司呈现两头分化趋势,那些有核心竞争力,所处细分领域高景气的优质标的,内生增长无忧,因而扣非净利增长稳健;而部分公司过于依赖外延并购的激进式发展,而又没能很好的整合协同,出现业绩不达预期计提商誉减值损失的情形,从而大大拖累净利增长。

2.云计算、企业级软件、医疗信息化、智能安防增速较快

(1)为了比较计算机行业不同细分领域的景气度情况,我们对样本公司按主营业务进行了划分和归类。对比计算机行业2017年19%的整体净利增速,可以发现:

(2)企业级软件板块净利增速为45.5%。17年工业软件收入增速提升明显,其背后是智能制造产业的发展支撑和下游钢铁等重工业和制造业的景气度回升。智能制造已经具备了爆发基础,当前阶段是数字化、自动化改造,我们认为工业软件快速发展是必然。

(3)云计算板块净利增速为37.8%。云计算基础设施业绩兑现确定性强,在软件定义和分布式系统中,服务器和存储充当了最基础的单元模块,其需求随之水涨船高。此外,一些云化软件厂商也已经过了密集研发投入和市场拓展初期,开始进入增长放量和逐渐进业绩兑现阶段。

(4)医疗信息化板块净利增速为35.8%。《关于促进“互联网+医疗健康”发展的意见》的印发加速医疗领域互联网化,明确到2020年二级以上医院普遍提供分时诊疗、智能导医分诊、检验检查结果查询、移动支付等线上服务。医疗信息化政策红利的不断释放,叠加药品零加成政策下医院为降低成本也有动力推进互联网化。我们预计医疗信息化将加速发展。

(5)智能安防板块净利增速为28.7%。安防产业进入新一轮景气周期,随着顶层规划雪亮工程对二三类点覆盖、事中监控和预警等的新要求,以及后端技术的成熟和前端智能摄像头的推广,新的智能化产品升级需求逐渐体现,各省市公安试点的不断推进,行业智能化产品升级正进入井喷期。

此外,智能交通、智慧城市建设、信息安全个细分领域净利增速也高于行业平均,同样值得重点关注。

一季度维持良好的增长态势

从2018年一季报情况看,计算机行业整体维持较好的增长态势。我们选取申万计算机指数标的为样本,并剔除部分异常值,行业整体18Q1营收777亿元,同比增长26.9%,相比17Q1的23.2%的增速提升了3.7个百分点。

利润方面,行业18Q1整体归母净利59亿元,同比增长15.1%,而17Q1净利增速为27.7%。由于计算机公司大多有较强的收入季节性特征,多集中于下半年和四季度结算订单,而费用是全年均摊,故一季度净利在全年占比较小,波动性也较大。考虑到营收端的高增长,我们有理由认为18年计算机行业整体保持较高景气度。

3.估值与机构持仓分析估值水平略高于历史平均

截止2018年4月底,计算机行业市盈率(TTM)59.7倍,高于自2006年以来的历史平均市盈率52.2倍,也高于历史中位数市盈率为49.3倍。尽管目前市盈率超过历史平均,但考虑到随着国家政策对科技行业的倾向以及计算机行业整体盈利能力提升,部分具备长期增长逻辑、高景气的细分领域,如云计算/基础IT、企业级软件、智能安防、信息安全/自主可控等领域估值仍有一定提升空间。

横向比较看,经过年初的上涨,目前计算机行业对比其他行业动态市盈率(TTM)居各行业第三位,仅次于国防军工和通信。

机构持仓:开始逐渐修复,走向均衡

我们根据wind的基金机构研究数据,选择了基金和基金管理公司作为统计样板。根据Wind数据,对比2011年Q1到2013年Q1的历史计算机估值阶段性低位,当时公募基金持有计算机板块比例在2%-3%之间变动。而自2013年Q2开始,基金持有计算机板块比例持续走高,至14年达到约5.6%。

而基金持有计算机板块比例的历史高点是在2015年Q1,约在12.9%。自2015年Q3以来,随着监管收紧下新增外延的减少,以及市场整体风险偏好的下降,该比重持续走低,基金持仓从2015Q1的约12.9%下滑到2017Q4的低点约2.3%。

而2018年以来,随着诸如工业互联网、区块链、自主可控等行业热点的出现,对独角兽回归A股的预期,以及国家对科技创新的持续鼓励,计算机板块整体风险偏好提升,2018Q1基金持仓从2017Q4的2.3%提升到3.4%,计算机作为科技创新的代表具备长期增长逻辑,逐渐受到投资者关注。

我们认为,目前计算机有一批优质标的对应18年PE的估值水平在40倍以下,考虑到18年不少细分领域较为景气,如云计算/基础IT、企业级软件、智能安防、信息安全/自主可控、医疗信息化、资管新规下的金融IT等,我们认为这些细分领域的优质标的大多处于相对较低的估值区间。同时机构持仓比例已经触底,因此从资金层面和行业基本面来看,计算机板块迎来较好的配置机会,我们建议关注利润的确定性高的企业,另外谨防外延并购利润不达预期风险。

根据wind数据,当前时点机构持有计算机行业前五大重仓股分别是启明星辰、中科曙光、浪潮信息、华宇软件和广联达。

4.外延内生与17年业绩对赌到期后经营情况分析

投资往往更关注公司的内生增长,这也代表了一个企业的核心竞争力和发展前景,另一方面,由于计算机行业细分领域众多且进入壁垒较强,往往通过外延并购进行扩张也不失为明智之举,故而我们也应关注公司外延并购的整合效应。

如果承诺期最后一年是第“N”年,那么第“N+1”年的业绩情况则非常值得关注。因而我们也对2017年成为第“N+1”年的偶标的业绩完成情况进行了分析。

我们统计,2015年1月至2017年底,计算机行业发起的收购案例共272起,交易金额达到1323亿元。从并购交易数量分析,2015年第二季度达到顶峰共有48起并购交易,2015下半年开始逐渐放缓减缓。从交易金额角度分析,15年每个季度的金额稳定在60-140亿的区间,2016年第一季度达到顶峰,交易总额为459.4亿,之后逐渐减缓。2017年无论从并购数(53起)还是并购金额(154.8亿元)来看(剔除三六零),均为近三年来最低。

从并购案例涉及到的细分领域来看,2017年互联网金融/金融投资、互联网软件与服务、智慧医疗、智慧城市领域并购数降低;大数据、工业4.0、信息化软件等领域并购数增多。我们认为:

第一,外延并购对企业业绩短期提升带来正向作用,15年第二季度和16年第一季度出现两次并购热潮,为计算机企业16和17年业绩提供支撑。

第二,计算机行业企业三年业绩对赌协议的兑现程度相对较为乐观。我们在报告《计算机行业并购“N+1”年业绩完成情况深度分析——海通计算机投资方法论(8)》中指出,2013到2016年,计算机行业累计一共有62单结束业绩承诺期,其中共有48单达成了业绩承诺,占比达77.42%。

第三、17年并购数明显放缓,2017年全年的交易金额不及去年同期的四分之一,并购数也有所减少,这一方面是并购监管趋紧下的结果,另一方面也显示市场上大体量的优质标的也越来越稀缺。

第四,17年大数据、工业4.0、信息化软件等领域并购数明显增多,也在一定程度上反映了行业未来的产业发展方向和政策导向。

2017年行业内生增长占比约73%

公司外延并购后的整合和协同效应是投资者较为关注的,企业的内生增长体现出其技术积累、转化、市场开拓和经营能力,是我们对公司能否长期增长的核心考察指标。我们统计,2017年行业归母净利增速19.1%,其中纯内生增速13.9%。计算机行业2017内生增长部分占了接近72.7%的比重。

2017年业绩对赌到期后并购标的整体业绩欠佳,但优于2016年

我们在2017年8月份的报告《计算机行业并购“N+1”年业绩完成情况深度分析——海通计算机投资方法论(8)》中强调,我们统计,2016年在结束对赌协议期之后仍对标的的业绩进行披露的一共有6单,6个标的业绩基本都出现了同比下滑或持续亏损或转为亏损, 2016(N+1)年的业绩不尽如人意。在报告中我们提示,由于15年Q2是并购高峰,17和18年业绩对赌到期进入高,要特别谨防业绩对赌到期进入第“N+1”年的业绩下滑风险。那么,2017年的实际情况如何呢?

17年成为第N+1年的外延并购后续净利增长率约55%

2017年,在结束对赌协议期之后仍对标的的业绩进行披露的一共有31单,其中有14个标的净利出现了同比下滑或转为亏损,其中5个标的净利下滑超过50%,1个标的由盈转亏,31单总净利下滑22.45%,2017成为第N+1年的并购后续业绩实现情况也不尽如人意,不过整体略好于2016年,验证了我们之前的分析。

最后,通过梳理17年内生高增长计算机公司可以发现,多集中于云计算/基础IT,智能安防/智慧城市,医疗信息化,信息安全/自主可控,以及部分金融IT/互联网金融方向,与前述17年计算机净利高增长细分领域分析结论较为一致。此外,相比16年内生高增长的公司也可以发现,云计算和基础IT领域标的明显增多,这也与宏观政策驱动和产业环境变化相关,16年是十三五顶层规划定调元年,17年十九大的召开也再次为数字中国定调,相应地方政府规划陆续出台,在云计算、基础IT和大数据等领域投入逐渐加大,行业高景气。

5.投资建议

看好四大方向:

云计算:国内云计算产业链包括基础硬件、软件云化、云计算工具、基础集成、IDC等细分板块。具体包括金蝶国际、广联达、中科曙光、浪潮信息、网宿科技、太极股份、宝信软件、用友网络、华胜天成等个股,通过各公司2017年报的数据我们能发现两个趋势,一个是云收入放量,占营收比重提升,另一个是云收入增速持续高增长。我们认为,云计算是从硬件到软件的全产业链景气。

安防:18年一季度收入增速,海康威视32%、大华股份36%、苏州科达42%,延续了17年开始的景气反转,今年雪亮工程从48个试点城市快速扩散,今年AI加快落地,所以综合估值、芯片和景气,我们认为安防已经见底。

金融IT:恒生电子和赢时胜一季度业绩亮眼,长亮科技和润和软件的收入增长较快,金融科技大公司稀缺,腾讯、阿里巴巴争相布局,我们认为资管新规的影响有望在明年的业绩中体现。

自主可控/信息安全:中长期看,在产业链的高端领域,中国仍有极大的成长空间。如占服务器成本大头的芯片领域;目前我国已经拥有龙芯、飞腾、申威三大国产芯片,另外天津海光获得AMD授权生产x86专用芯片,有望吸取核心的芯片设计技术,随着国产芯片技术不断成熟、产业生态的完善,我们认为未来有望从部分专有市场走向商业化。信息安全方面,政策驱动和新IT架构下的新需求,行业生态向好。

6.风险提示

部分细分领域信息化需求低于预期。

于成龙:18810171020返回搜狐,查看更多

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